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商品与贵金属周报:OPEC+重回谈判桌 原油大幅反弹 静待本周谈判大戏

贵金属方面,上周初黄金小幅回调,周三开始黄金迅速拉开反弹的序幕,主要受益于美国经济数据表现不佳,以及美联储继续为离岸美元市场注入流动性。同时实物市场上更多积极的信号正在显现。预计黄金本周将向1680美元/盎司的前期阻力位发起挑战。如果突破该位置,上行空间将进一步打开。

基本金属方面,上周基本金属市场涨跌互现。虽然国内经济数据有所回暖同时央行宣布定向降准,但是海外经济数据普遍转差,叠加海外疫情未见拐点,施压基本金属价格仍在低位徘徊。展望后市,铜价短期将继续低位震荡,中长期看涨;当前局势下,铝价的下跌仍看不到企稳迹象。

能源市场方面,上周国际油价周初持续探底,周四起在OPEC+重启减产谈判的乐观预期下大幅反弹。目前来看当前价格已大致消化全球减产1000万桶/日的乐观预期,考虑到目前各产油国之间的复杂形势,此次减产谈判仍将面临艰难险阻。本周预计受减产消息的反复扰动,市场波动将大幅增加,同时首次行价差仍然较大,建议仍然以观望为主。

贵金属市场

上周初国际贵金属小幅回调,但后半周快速反弹,收复周初大部分跌幅,全周仅小幅下跌。从周内表现看,黄金周初开于1639美元/盎司,周中一度下探至1569美元/盎司后获得支撑,后收于1620美元/盎司。白银自14.5美元/盎司下探至13.8美元/盎司后收于14.39。铂族金属方面,伦敦现货铂金和钯金价格也先跌后涨,周线收跌。

上周初因美元指数走强以及俄罗斯央行宣布停止黄金购买,黄金承压下行,但周三开始,黄金迅速拉开反弹的序幕。黄金的反弹一方面受益于美国经济数据表现不佳。周三美国公布3月ISM制造业活动指数为49.1,跌破50的荣枯线;周四公布的首次申请失业金人数为668万人,远超市场预期,近两周累计失业金申领人数已超过1000万人;周五公布非农就业人数为减少70万人,为09年4月以来最差;失业率涨至4.4%,超过市场3.8%的预期。经济数据显示因疫情影响,美国经济可能陷入衰退,美国国会预算办公室预计第二季度美国失业率将超过10%,GDP将萎缩逾7%,全年GDP可能萎缩28%。市场预期美国将采取更多的刺激措施并保持低利率的货币政策以防止衰退,对金价形成利好。另一方面,上周美联储出台新的临时借贷工具,允许外国央行将持有的美国国债抵押换取美元,以期向离岸美元市场注入更多流动性,缓解压力。同时美联储宣布暂时放宽对大型银行的杠杆率规定,允许大型银行在计算补充性杠杆率时可以剔除美国国债和存款剔除,以期促进大型银行扩大信贷规模,向市场提供流动性。美联储的措施有利于进一步缓解流动性紧张的压力,稳定市场的信心,黄金也从中获益。

从实物需求上看,中国和印度的实物黄金需求相对疲软,但实物市场上更多积极的信号正在显现。一方面,黄金ETF SPDR上周继续增持黄金14.3吨,持仓量水平位于近7年来的高位。另一方面,Comex 4月合约期限价差因现货紧缺一度暴涨至70美元/盎司,4月合约在首个交割通知日的交割通知超过了2月合约全部交割通知的2倍。此外,Comex黄金库存已经增加至历史高位,说明更多的实物黄金被运到Comex以满足实物黄金的需求。上周瑞士三个炼厂得到当地政府的许可,可有条件的开工,PAMP和VAlCAMBI将恢复50%以内的产能,Argor-Heraeus也将部分复产,这也在一定程度上反应出市场对实物黄金的需求使得炼厂迅速复工。

受益于全球宽松及低利率的货币政策、美元流动性紧张的持续缓解以及实物黄金需求的反弹,黄金后市有望继续上行。经过上周短暂的调整,预计黄金本周将向1680美元/盎司的前期阻力位发起挑战。如果突破该位置,上行空间将进一步打开。

基本金属市场

上周基本金属市场涨跌互现,伦铜上涨1.6%,收于4842美元/吨,伦铝下跌4.4%,收于1480美元/吨,伦镍、伦铅小幅下跌,伦锌伦锡小幅上涨。市场整体表现相对清淡。

宏观方面,伴随国内疫情的有效控制以及企业加速复工复产,国内3月制造业PMI数据超预期回暖,官方和财新PMI制造业数据均升至荣枯线上方。上周五,中国央行宣布4月15日和5月15日实施定向降准,每次下调0.5个百分点,同时自4月7日起下调金融机构超额存款准备金率由0.72%至0.35%,一系列货币政策的实施有利于稳定市场信心,舒缓企业困境。但是海外上周公布的经济数据普遍疲软,尤其是美国就业数据出现恶化,其中3月非农就业人数减少70.1万人,上周公布的初请失业金人数达到665万人,均远超市场预期。海外各国制造业景气指数开始下滑,欧洲多国制造业PMI数据不及前值和预期。整体数据转差叠加市场投资者悲观情绪,基本金属价格仍在低位徘徊。

疫情方面,国内疫情目前得到有效控制,但是由于输入性病例的增加以及无症状感染者的出现,增加了疫情发展的不确定性。相比国内疫情状况,令投资者更为担忧的是海外疫情加速扩散,全球确诊病例超过百万,从趋势图来看,目前仍看不到任何缓和的迹象。虽然我们对疫情未来发展的趋势难以给出预测,但是就当前局势看来,疫情对基本金属行业的冲击难以在短期看到改善。

【铜】

上周伦铜小幅回升,LME3m铜价整体运行在4800美元/吨上方,市场投资者情绪表现相对谨慎。需求方面,近期铜需求具有两个特征,一与疫情状况的高相关性,由于此次新冠疫情对全球经济的冲击远超其他因素(贸易摩擦、地缘政治),因此分析近期基本金属需求好坏主要锚定到新冠疫情控制与否;另一个特征复苏乏力,由于全球多国进入紧急状态,为防范疫情扩散而采取的相应举措不可避免的削弱了市场需求,而这一需求的恢复难以伴随疫情拐点的出现而随即好转,一方面需要各国复工率回升给以支撑,另一方面需要上下游以及境内外产业链需求全面复苏,这就要求需求端的恢复需要看到此次疫情需要得到根本性的遏制以及全球生产经营活动全面恢复。

如果说需求具有一定的趋势性和可预测性,那么当前铜市供给则充满了不确定性。一方面体现在疫情扩散对矿企生产的扰动,另一方面是铜价暴跌对矿企运营的压力。疫情的扰动方面,据外媒报道,全球最大的铜生产商智利国家铜业公司Codelco已经发现了五名感染病例,此前该公司表示要保持危机期间运营的连续性,但是疫情发展难以预测,不排除企业内部疫情扩散而导致的被迫大规模停产。当前Codelco暂停了多个重点项目的建设,并自3月19日起持续15天部分减产。事实上,包括淡水河谷、自由港在内的多家矿企近期均实施了不同程度的减产和小范围停产,后续需警惕上述铜企大规模停产对铜价造成的扰动。第二个方面则是低铜价对矿企运营带来的压力。类似油价暴跌对美国页岩油厂商的冲击,目前不少铜矿企业表示当前铜价已经处于成本线以下,运营压力加大,此前有传闻称自由港面临严重的财务困境,虽然该消息并未证实,但是包括自由港在内的诸多矿企当前股价均已腰斩则是事实,侧面反映出铜企所处的困境。当前不仅是矿企,铜冶炼商目前处境依旧艰难,下游需求不起,上游供货运输受阻,叠加低迷的TC加工费,中小冶炼厂面临较大的生存压力。若铜价持续低迷,中小矿企及冶炼厂面临较大的生存压力,为铜市供给再添不确定性。

库存方面,上周全球三大交易所库存自高位回落逾3万吨,至58.5万吨,主要是上期所库存的大幅下滑,近期国内交易所库存下行,也反映出下游企业逐步复工复产。但是从LME期限曲线来看,市场整体仍处于显著的远期升水结构,现货供应高于需求,短期来看,市场仍将处于持续的远期升水结构。

整体来看,目前铜市需求处于缓慢的复苏阶段,供给面临诸多不确定性。预计铜价短期将继续处于低位震荡,波动或将加剧,中长期看涨。

【铝】

上周铝价继续加速下跌,至1480美元每吨,创四年来新低。铝价下跌主要是由于需求端的大幅下滑。受到新冠疫情在海外加速扩散的影响,全球主要汽车制造商的工厂大面积停工,目前已超过百家。受到直接影响的是对铝材需求的大幅缩减,需求恶化程度远超其他金属。此外终端汽车消费持续不景气也进一步传导到上游。据数据显示,今年铝供应过剩或达400-600万吨,将超过08年金融危机水平。在这一背景下,据悉国内铝企已陷入全面亏损,虽然企业正逐步复工复产,但是由于海外订单的大幅减少,国内企业库存高企,价格低迷导致部分企业每吨亏损逼近2000元。对于铝市而言,海外疫情能否得到有效控制,企业何时复工复产,国内能否有效控制产能,将对铝价走势形成直接影响。当前局势下,铝价下跌仍看不到企稳迹象。

能源市场

上周国际油价走出V型反转,周初在欧美疫情持续恶化的背景下继续探底,周四起则在OPEC+重启减产谈判的乐观预期下大幅反弹。WTI原油期货上周开于20.93美元/桶,收报28.34美元/桶;布伦特原油开于23.85美元/桶,收报34.11美元/桶。WTI-Brent价差持续走阔,扩大至5.77美元/桶。

当前市场的焦点无疑是OPEC+减产联盟重回谈判桌。自3月6日OPEC+减产谈判破裂及次日沙特宣布开打价格战后,已经过去了整整一个月。我们看到,在需求端持续恶化、供应端逆势增长的情况下,过去一个月原油供给过剩情况严重恶化,不仅体现在原油价格的下跌,也体现在期限价差的持续拉大。在当前市场供远大于求以及全球库容告警的环境下,原油现货深度贴水,上周现货布伦特和俄罗斯乌拉尔原油一度创下15和10美元/桶的低点;美国页岩油生产商已开始破产,美国大型页岩油生产商Whiting石油正式提交破产申请,而沙特和俄罗斯也需忍受超低利润乃至亏本销售。在当前需求不振、库容枯竭的背景下,如果原油产出国继续无序生产,现货油价跌到个位数将不是天方夜谭。这也是为何OPEC+减产协议在4月1日刚刚到期后,两天后即宣布重新召开视频会议。

然而,虽然减产协议的达成有利于各产油国利益,但协议的达成却仍面临艰难险阻,原定于周一召开的视频会议也已推迟至周四。本轮全球减产1000万桶/日的目标,接近全球12%或OPEC+各国22%的产量水平,减产规模不可谓不大。如此规模的减产除OPEC+各国的努力外,势必还需得到美国、加拿大、巴西、挪威等非OPEC+主要产油国的支持,沙特和俄罗斯也已表达类似观点。减产谈判牵涉诸多主体,各国之间政治经济利益交缠错综复杂,回顾3月初OPEC+减产谈判的破裂,本次谈判的难度可想而知。在所有国家中,美国的态度又是重中之重,但美国仍需解决国内生产商的反对以及反托拉斯垄断法限制两大问题。

期限结构方面,由于当前市场预期大幅减产,原油远期升水

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有所回落,曲线陡峭化有所缓解。然而,三季度后曲线反弹相当有限,表明市场认为大规模减产将仅是短期行为。此外,若减产谈判意外破裂,前端油价将遭受巨大打击,期现价差将再创新高。

数据方面,上周EIA原油库存大增1383.4万桶,远超市场预期;柴油和汽油库存分别减少2.19万桶和增加7.52万桶,表明疫情对于个人出行打击巨大。此外,由于以汽油、航煤为代表的成品油需求及其疲弱,全球炼厂利润跌为负值,上周美国炼厂开工率环比大幅下滑5%,若排除2017年飓风哈维的短期扰动,已处于近7年低位。目前美国炼厂仍在勉强维持开工,但对于单个炼厂而言,如果开工率下滑至60%-70%,可能就面临彻底关停。因此,后续美国炼厂开工率预计将继续下滑。除页岩油公司外,部分境外炼厂也将可能面临较大经营困难。

就当前市场而言,我们认为当前价格已经大致消化了全球减产1000万桶/日的乐观预期。如果减产协议顺利达成,油价可能仍能短期上探,但在全球疫情发展尚未见到减缓势头的背景下,市场关注点恐怕将重新回到需求端。相较于当前全球预计超过3000万桶/日的需求损失,1000万桶/日的减产幅度仍相形见绌,布伦特和WTI原油可能分别回落至30美元/桶及25美元/桶左右震荡。而若减产谈判意外破裂,油价将刷新低点,原油价格大概率跌破20美元/桶。

未来一周关于减产谈判的消息势必多空交织、令人眼花缭乱,诸如上周末特朗普上演川剧变脸、沙美俄三国隔空口水仗的事件将此起彼伏,从而大幅抬升市场波动性。当前市场短期风险仍然较大,容易出现绞肉机行情。另一方面,虽然当前原油期现价差有所回落,但首次行价差仍在3美元/桶以上,持有多头的成本仍然相当高昂,并不是长线投资入场的最好时机。因此,我们仍然建议以观望为主,待海外新增确诊数出现下降趋势、需求端出现好转后,再入场抄底更为稳妥。

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